Coût du capital au XXIe siècle
Pourquoi prendre plus de risques aujourd’hui
Chute et engagement des actions de Hong Kong
J’ai appris à propos Webb-site Cette année et j’ai lu des articles intéressants sur la façon dont les engagements boursiers provoquaient des chutes des actions à petite capitalisation here et here. C’est un sujet assez de niche mais une analyse intéressante de l’alignement des incitations.
Tout d’abord, qu’est-ce que Webb-site ? Ceci vient de la section « à propos de nous » :
Webb-site a été créé en 1998 par David M. Webb, un ancien banquier d’investissement résidant à Hong Kong depuis 1991. Webb-site Reports fournit des rapports et des avis indépendants axés sur les affaires de Hong Kong, y compris, mais sans s’y limiter, la gouvernance d’entreprise et économique, les affaires, la finance, l’investissement, les affaires juridiques et réglementaires.
Qu’est-ce qu’un engagement d’actions, quel est leur problème, et comment cela conduit-il à la chute des cours des petites capitalisations ?
La situation actuelle, selon la Règle de cotation 10.07, est que pendant 12 mois après la cotation, si un actionnaire de contrôle (détenant 30 % ou plus des actions) met en gage des actions en garantie pour un prêt, il doit le divulguer à la société, et celle-ci doit l’annoncer. Cependant, après la première année, il n’y a plus d’obligation générale de divulguer les gages par un actionnaire majoritaire, sauf s’ils concernent un prêt ou une garantie accordé à la société,
Pour ceux qui ne connaissent pas le concept de stock pledge, c’est lorsque des dirigeants d’entreprise empruntent de l’argent en utilisant leur capital comme garantie. C’est un widespread and common occurrence among top executives, à la fois aux États-Unis et in China. C’est aussi not just a public company thing
« Mais je pensais qu’Elon Musk, Larry Ellison, Evan Spiegel étaient tous milliardaires ? Pourquoi ont-ils besoin d’emprunter de l’argent ? Ils pourraient le jeter d’un hélicoptère et rester plus riches que moi »
Une idée reçue courante est que toute la valeur nette des riches est simplement piles of cash, c’est-à-dire que Bezos a 100 milliards de dollars de billets de dollar qui traînent dans sa base secrète sur la Lune. Ce n’est généralement pas le cas [^1], et la majeure partie de la richesse est investie dans leurs actions issues des entreprises qu’ils ont fondées. Puisque la plupart des gens et des entreprises préfèrent encore être payés en espèces [^2], que doit faire un milliardaire lorsqu’il veut acheter son prochain yacht de 100 mm alors qu’il n’a que 10 mm en banque ? C’est une vie difficile.
« Pourquoi ne vendent-ils pas simplement les actions qu’ils ont ? La compagnie de yachts ne voudrait peut-être pas d’actions, mais le riche pourrait simplement liquider puis acheter le yacht ? »
Il y a au moins deux raisons pour lesquelles les dirigeants sont moins enclins à vendre des actions pour financer des achats. Premièrement, c’est généralement un indicateur négatif pour les investisseurs lorsque de grands actionnaires vendent des actions de l’entreprise. Les investisseurs spéculent que le cadre connaît de mauvaises nouvelles qu’il ne connaît pas, et essaie de les anticiper en encaissant avant que l’action ne chute. Suffisamment de gens s’en soucient pour que la SEC requires ownership disclosure et il y a companies dédié au suivi de l’historique des ventes d’initiés.
Ensuite, si vous pensez que votre action va atteindre 10 fois sa valeur, vous préférez la vendre le plus tard possible. Si vous pouvez emprunter contre cette action maintenant, garder la propriété, puis rembourser le prêt à terme, vous en sortirez gagnant. Si vous pouvez obtenir un prêt à 5 % d’intérêt, lorsque votre action prend de la valeur de 15 % par an, vous faites une bonne transaction.
« Où est le piège ? »
Si la valeur de votre action baisse, vous pouvez faire face à un margin call où votre prêteur vous demande de mettre plus d’actions (ou parfois de liquidités) pour s’assurer que le prêteur dispose toujours d’une valeur suffisante en garantie. Si vous ne pouvez pas le faire, le prêteur pourrait effectuer une vente forcée pour essayer d’obtenir le maximum de valeur de ses actions avant que le cours ne chute davantage. Cela pourrait être un événement auto-réalisateur qui provoque une chute du cours de l’action.
Dans cet esprit, quel est le problème qui frustre Webb-site ?
Webb-site s’inquiète du manque de divulgation des actions mises en gage, en raison des failles mentionnées ci-dessous,
Ainsi, toute tentative de la bourse d’étendre sa juridiction au-delà des administrateurs aux actionnaires ordinaires échouerait. La seule fois où la bourse dispose d’un effet de levier est au moment de la cotation, lorsqu’elle peut et exige que les actionnaires contrôlants prennent les engagements d’un an décrits ci-dessus. Mais après la cotation, tout actionnaire contrôlant ultérieur n’est pas à portée de la bourse à moins qu’il ne soit administrateur.
La bourse de Hong Kong a juridiction sur les sociétés et les administrateurs, mais pas sur les actionnaires ordinaires. Pour diverses raisons, ces actionnaires ordinaires peuvent détenir de larges parts d’actions sans être sous juridiction, même s’ils sont directement liés à la direction de l’entreprise.
Une personne reçoit un droit de sûreté sur des actions lorsqu’une personne met en gage des actions à cette personne. La bonne nouvelle, c’est que la loi exige déjà que les engagements soient divulgués ! Si vous donnez 5 % d’une société à un ami, votre ami doit le divulguer.
La mauvaise nouvelle, c’est qu’il existe une énorme faille. Selon l’article 323(1)(f), un « droit de sûreté exempté » n’a pas à être divulgué. Cela est défini par l’article 323(6) comme un intérêt qui est : « détenu par un prêteur qualifié à titre de garantie uniquement aux fins d’une transaction conclue dans le cours normal de son activité en tant que tel prêteur qualifié »
Et un « prêteur qualifié » est défini par l’article 308(1) comme une banque (y compris une banque à licence restreinte ou une société de dépôts), un courtier en bourse, un assureur ou toute personne autorisée par la SFC à fournir un financement sur marge sur actions.
Si une banque prête à un fondateur et se retrouve avec une importante part dans l’entreprise grâce à la garantie, elle n’est pas obligée de le divulguer. Webb-site s’inquiète que ces importantes participations mises en gage ne présentent des risques de baisse inutiles pour l’action.
Le titre ne devient divulgable que si le prêteur saisit effectivement la saisie et commence à vendre l’action, puis il dispose des 3 jours ouvrables habituels pour faire la divulgation. À ce moment-là, bien sûr, il est trop tard pour être d’une grande utilité aux investisseurs car l’action aura déjà chuté.
Ce n’est que lorsque le prêteur commence à vendre l’action que le grand public prend conscience du problème. Puisque le prêteur ne commencerait à vendre qu’en période difficile, il est déjà trop tard pour que le public agisse sur cette information.
HK donne quelques raisons de ne pas changer cela, mais le site Webb les conteste :
Ce qui explique vraiment cela, ce n’est pas une difficulté pratique à se conformer, mais un souhait de la part des banques et des courtiers de confidentialité dans leurs affaires. Cela est compensé par l’intérêt public pour des marchés équitables et ordonnés. Si un prêteur souhaite garder ses prêts privés, il ne devrait pas prendre de positions aussi importantes (plus de 5 %) en garantie.
Deuxièmement, sur l’argument « la divulgation est dénuée de sens », nous sommes fortement en désaccord. Si une participation n’a pas été mise en gage, alors la probabilité d’une vente forcée par un prêteur est nulle, mais si elle a été mise en gage, alors la probabilité est supérieure à zéro. C’est ce que nous appelons la valeur informationnelle.
Troisièmement, sur l’argument de la « vie privée », cela est largement compensé par l’intérêt public. Si vous êtes un actionnaire majoritaire qui souhaite la confidentialité, alors ne faites pas entrer votre société en bourse et ne demandez pas au public son argent. Si vous voulez leur argent, vous devez être prêt à vivre avec la transparence qui l’accompagne. Si vous êtes un investisseur qui veut la confidentialité, restez en dessous de 5 % et vous serez privé.
Ces réfutions me semblent logiques, et je me demande quel serait le contre-argument réglementaire de Hong Kong. La divulgation des positions longues est généralement une bonne chose [^3], donc plus d’informations sur qui possède quoi (et quels sont les risques d’une vente soudaine) est utile. Dans l’ensemble, c’est quelque chose à surveiller pour les petits noms de Hong Kong lorsque la propriété peut être concentrée entre la direction et qu’une grande partie de ces positions est engagée en prêts.
[^1] Eh bien, je suis presque sûr que ce n’est pas le cas pour Bezos, mais si vous avez des connaissances personnelles autrement, faites-le moi savoir… cela expliquerait sa fascination pour les voyages spatiaux. En regardant la « principale source de richesse » pour le richest people in the world montre qu’ils sont tous riches grâce à leurs parts dans des entreprises.
[^2] Défini ici non seulement comme de l’argent papier physique mais aussi des virements bancaires, etc., des actifs « liquides », par opposition à des actifs tels que l’immobilier, les capitaux propres, l’or, etc
[^3] La divulgation des shorts est plus délicate et je ne sais pas si je suis d’accord pour que tous les shorts soient divulgués
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